Artigos de Opinião

17 setembro 2020

Risco e Inflação

Os mercados acionistas e os ativos de risco, em geral, continuam a compensar vs. o tradicional depósito ou, na designação comum, ativo “sem risco”. Depois do “susto” de março, com o aparecimento do coronavírus, os meses seguintes proporcionaram boas oportunidades de compra nos mercados acionistas e de facto quem optou por aumentar o risco no seu portfolio, de uma forma geral, foi recompensado.

É evidente que, como sempre, neste tipo de afirmações, é, particularmente, relevante o momento da compra (a base), ou seja, quem optou por decisões mais arriscadas em períodos antes de ajustamentos, não concordará com a afirmação, ainda assim, se teve “nervos de aço” e sustentou o investimento, as suas perdas hoje serão reduzidas e nalguns casos anularam-se. Por outro lado, o mercado imobiliário, nomeadamente de habitação, em Portugal manteve um desempenho praticamente incólume ao impacto da pandemia, suportado nos últimos dados divulgados pelo INE (1T20; dados mais recentes apontam no mesmo sentido) e séries longas, em termos de retorno, são ainda mais generosas.  

Efetivamente, quem nos últimos anos tem aproveitado correções do mercado e/ou adquirido ativos imobiliários - aumentando a sua exposição ao risco - tem saído beneficiado. Sem dúvida, deverá agradecer às políticas quase coordenadas das principais autoridades monetárias internacionais em manter ou baixar as taxas de juro diretoras e, indo mais além, pressionar em baixa a curva de rendimentos, das denominadas taxas de juro sem risco (as taxas de juro nas diferentes maturidades que os diversos estados emitem na sua moeda). Nesta crise provocada pela pandemia, houve também uma ajuda, talvez inesperada, das autoridades fiscais, leia-se governos, com a adoção de políticas fiscais expansionistas, algo que na crise anterior, que se manifestou no alargamento de “spreads” da dívida soberana dos Estados da periferia vs. o centro, não se verificou ou se verificou de uma forma mitigada, sendo que a “colaboração” do Banco Central Europeu, o famoso discurso de Mario Draghi em que a célebre frase “…the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the Euro” ocorreu mais tarde, verão de 2012, e foi sempre condicionada pela adoção de programas fiscais de ajustamento.

De facto, esta atuação concertada e explicita das autoridades fiscais e monetárias é relativamente incomum, isto porque ambas são políticas conjunturais que visam estimular o crescimento, essencialmente via procura interna e como tal se aplicadas em doses excessivas poderão descontrolar o ritmo de apreciação dos preços, com efeitos negativos, geralmente só visíveis, com desfasamentos temporais.

Assim sendo, é evidente que as autoridades monetárias atualmente preocupam-se pouco ou nada com o evoluir dos preços, a Reserva Federal (autoridade monetária norte-americana) alterou recentemente o seu objetivo de inflação: 2% para um valor médio ou seja, o nível de preços poderá evoluir acima dos 2% para compensar o período que se manteve abaixo, sem que isso signifique alteração nas taxas de juro de referência. O BCE (Banco Central Europeu), atualmente com taxas de referência negativas, não comenta, mas se se verificar a apreciação do Euro, esta funciona como subida das taxas de referência e, algures, o BCE poderá ser pressionado à adoção de medidas extra e/ou a pressionar os Governos para adotarem políticas fiscais mais expansionistas. Os restantes bancos centrais, dificilmente terão comportamentos diferentes, sob pena de verem as suas moedas apreciarem-se e condicionarem o crescimento ou a recuperação atual.

Risco acrescido no “cash”

Posto isto, e sabendo que as taxas de juro sem risco - ou utilizando uma designação mais ligeira as remunerações dos depósitos a prazo - se manterão baixas, nalguns países negativas e em termos reais (taxa de remuneração menos taxa homóloga de inflação), sem dúvida, negativas; a procura por ativos de risco deve-se manter intensa e somente dúvidas sobre a evolução dos resultados das empresas poderão refrear o “apetite” por risco, manifestando-se pontualmente em prémios de risco mais elevados.

Por outro lado, esta “despreocupação” por parte das autoridades monetárias com a inflação implicitamente significa que as mesmas desejam que apareça inflação e, se assim for, é importante deter ativos reais que acompanhem a inflação, leia-se ações e ativos imobiliários; preferencialmente adquiridos com dívida, porque sendo a dívida uma variável “stock” não evolui à inflação, enquanto o colateral, ações ou imobiliário, evoluirá à inflação. Em termos agregados, o valor relativo da dívida reduzir-se-á, ou seja, o valor absoluto manter-se-á, mas o rácio (dívida/ativo), será menor.

Os governos dos países endividados irão gostar, na medida em que os rácios de Dívida Pública/PIB se reduzirão; as empresas terão oportunidade de subir os preços e se adequarem à estrutura de custos ao mesmo ritmo, manterão as margens, que multiplicarão por vendas superiores, originando resultados operacionais crescentes e os particulares endividados, nomeadamente com crédito imobiliário, beneficiarão do mesmos efeito.

O investidor mais cético perguntará se este comportamento assume a existência de “almoços grátis”, de facto, serão os aforradores que pagarão a fatura, ao verem os seus ativos monetários perderem valor relativo. De alguma forma, é já o que se tem passado, as principais “vitimas” das políticas agressivas por parte dos bancos centrais são os aforradores, cujo o seu património evolui a um ritmo inferior ao ritmo do cabaz que mede a inflação divulgada mensalmente, porque hoje em dia as remunerações sem risco são inferiores ao cabaz de preços, no entanto, se incluíssemos no cabaz, por exemplo, a evolução do preço das casas então verificaríamos que a delapidação do património monetário é considerável.

Em suma, percebendo-se a dificuldade em comprar ativos ações cujos múltiplos de avaliação se encontram a alguma distância dos valores médios, em zonas pouco recomendáveis ou adquirir ativos imobiliários, cujos preços se encontram junto de máximos, a verdade é que na base de qualquer avaliação o denominado ativo sem risco se encontra, anormalmente, abaixo do que seriam valores de equilíbrio, pela atuação fortíssima dos principais bancos centrais mundiais. Se, a este facto, adicionarmos que o objetivo inflação, de acordo com a autoridade monetária mais importante, passou formalmente para segundo plano, deter ativos em “cash” inclui um nível acrescido de risco.


Artigo de autoria:
António Seladas

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