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Investimento com Direção Assistida
28 Novembro 2018
Alexandra Ferreira - Opinião
Como investir depois do fim dos programas de estímulos dos bancos centrais?
Há cerca de um mês assinalaram-se os 10 anos da maior crise financeira mundial desde o crash da bolsa, em 1929. Ao colapso do mercado imobiliário norte-americano, à falência de bancos e ondas de choque que provocariam uma crise das dívidas soberanas na Zona Euro, os bancos centrais – em particular o Banco Central Europeu e a Reserva Federal norte-americana - responderam com o programa de estímulos económicos mais ambicioso de que há memória. Esses programas incluíram uma redução das taxas de juro até estarem em 0% e injeções massivas de dinheiro, para ajudar a travar as quedas nos mercados e manter a banca em funcionamento e, por essa via, o acesso ao crédito por parte das empresas e famílias.

Resultado? A última década representa o ciclo mais prolongado de ganhos da história dos mercados, em que os investidores que se mantiveram ou entraram no mercado ganharam com todas as classes de ativos, com mais ou menos risco.

Mas desde o primeiro dia destes programas de estímulos que a pregunta se colocava: quando terminá-los e, sobretudo, como é que os mercados vão reagir? Sem memória nem experiência de programas tão ambiciosos, só havia um caminho: um fim muito faseado destes programas, algo que já começou há cerca de dois anos nos Estados Unidos e que se iniciou mais tarde na Zona Euro com a redução de compra de ativos por parte do BCE. Em 2019 chegará a face mais visível do fim do programa: o início da subida da taxa de juro, prevista para depois do Verão do próximo ano.

O que é que muda para os investidores? Como é que se investe neste novo mundo que deixará de estar ligado à ficha do BCE? Vamos ver.

É fundamental fazer o exercício de prever como é que as diferentes classes de ativos vão reagir aos efeitos de uma política económica mais restritiva por parte dos bancos centrais. Depois de 10 anos em que o mercado esteve inundado de liquidez, os investidores não tiveram que pensar muito onde investir porque, basicamente, todos os ativos trouxeram retornos positivos, sem que isso obrigasse a pensar demasiado a que tipo de ativos expor a carteira. Agora que o mundo está a mudar, há um risco real de, quer as ações, quer as obrigações tragam dissabores.

Habituámo-nos a uma lógica de investimento em que havia uma correlação negativa entre o rendimento variável e as obrigações: quando as segundas valorizavam, as ações recuavam. Mas não foi sempre assim. De 1984 a 1998, explica a Investec Asset Management, a correlação entre o índice de referência norte-americano – o S&P e os futuros das obrigações norte-americanas a 10 anos, era positiva. Ou seja, ambos subiam. Foi mais ou menos o que aconteceu na última década, com ambas as classes de ativos impulsionadas pela elevada liquidez.

Com o fim dessa liquidez anormalmente elevada, os investidores precisam de ser mais seletivos na escolha dos ativos, nomeadamente procurando aqueles que não estão corretamente avaliados e se encontram a um preço atrativo e com maior potencial de subida.

Nos mercados de obrigações mais desenvolvidos, começam a surgir oportunidades mais atrativas e que estão mais próximas de funcionar também como proteção num cenário de correção dos mercados de rendimento variável (ações). Concretamente, trata-se de encontrar obrigações de dívida pública com um rendimento razoável quer em termos reais, que em termos nominais. Nestas condições está, por exemplo, a dívida norte-americana, australiana, neozelandesa e canadiana. Em comum, têm o facto dos respetivos bancos centrais terem começado já há algum tempo a mudar a política monetária, no sentido de torná-la mais restritiva, o que significa taxas de juro mais elevadas.
 
O caso da Reserva Federal norte-americana

No passado, a Fed foi ajustando as suas taxas de juro em alta mas acabou por ir longe demais ao ponto da curva se investir: os investidores estavam a exigir um juro mais elevado para comprar dívida de curto prazo do que dívida a 10 anos. É precisamente esta questão que agora se coloca: será que a Fed vai levar as subidas mais longe do que devia, neste contexto de crescimento da economia, inflação elevada e pleno emprego?

Sem sinais de recessão à vista, só lá para o final de 2020 é que os analistas de mercado admitem um cenário de contração económica nos Estados Unidos. Enquanto os Estados Unidos já começaram há muito a subir juros e, num cenário de contração económica, dispõem novamente dessa ferramenta para estimular a economia, ou seja, voltar a baixar os juros, os outros bancos centrais só agora começaram a subida das taxas e poderão estar limitados na sua ação defensiva se e quando vier a contração económica. Neste contexto, a dívida soberana dos países que já se estão a preparar para o novo ciclo adivinha-se mais defensiva e rentável.

A gestão ativa voltou a ser essencial

O tipo de lógica subjacente ao investimento torna-se mais sofisticada. O exemplo da moeda norte-americana e do iene japonês é um de muitos que hoje se colocam quando pensamos na alocação da nossa carteira.

O dólar norte-americano continua a ser a moeda de reserva mundial, ainda que outras moedas sejam também candidatas a desempenharem este papel, nomeadamente a moeda chinesa, a libra esterlina e o euro, pese embora todas apresentem mais vulnerabilidade que a moeda norte-americana, que controla 80% do comércio mundial.

Não surpreende, portanto, que o mercado de capitais norte-americano seja o mais líquido do mundo e seja aqui que acodem os países e empresas que procuram obter crédito. Acresce a isto que os programas de quantitative easing dos bancos centrais acabaram por ser um catalisador de dívida fora dos Estados Unidos mas denominada em dólares. O problema é que as condições em que essa dívida foi financiada se estão a alterar.

Quando a economia global está num ciclo de expansão, os devedores que contraíram empréstimos em dólares conseguem cumprir com o pagamento das suas dívidas e ainda conseguem utilizar uma parte para diversificar os seus investimentos, gerando reservas, o que contribui para um dólar mais baixo. Ao contrário, quando as economias entram em ciclos menos favoráveis e o comércio internacional começa a contrair, há uma escassez de dólares e o seu preço sobe. O ressurgimento das políticas protecionistas já está a produzir efeitos negativos no comércio internacional e, como consequência, temos assistido a uma valorização do dólar, que se alimenta também da subida de juros por parte da Reserva Federal norte-americana.

Nos antípodas do cenário norte-americano, está o iene japonês que é hoje a moeda mais barata dos mercados ditos desenvolvidos. Há já muitos anos que o Banco Central do Japão tem vindo a executar um programa de ‘quantitative easing’ agressivo que tornou o país um exportador de capitais, a beneficiar do facto de ter um excesso de poupança que acaba por ser alocado a outros mercados à procura de rendimento. Quando se deparam com uma crise, deixa de enviar capital para o estrangeiro, pelo que tende a ter boas características defensivas. Num cenário de colapso, os investidores japoneses tornam-se temporariamente mais cautelosos e o iene tende a subir.

São estas lógicas que devem estar presentes nesta nova fase das economias e mercados, em que os bancos centrais estão a diminuir a sua função de CEO dos mercados e que pedem uma gestão ativa, criteriosa e profissional das carteiras, capaz de introduzir, simultaneamente, prudência e procura de retorno. A equação risco-retorno tornou-se mais desafiante, depois de 10 anos em que os investidores puderam relaxar e ver a carteira a valorizar fosse qual fosse a sua alocação.
Alexandra Ferreira (193)